Από την έντυπη έκδοσηΤο φάντασμα του πληθωρισμού επέστρεψε και τρομάζει τις αγορές. Έπειτα από μία σχεδόν δεκαετία μη συμβατικών μέτρων χαλάρωσης και διοχέτευσης ρευστότητας σχεδόν 13 τρισ. δολαρίων από τις μεγαλύτερες κεντρικές τράπεζες, η ανάπτυξη της παγκόσμιας οικονομίας έχει επιστρέψει σε επίπεδα προ κρίσης και για πρώτη φορά και ο πληθωρισμός επιταχύνεται, πλησιάζοντας κοντά στον στόχο των νομισματικών αρχών. Οι παραπάνω συνθήκες προοιωνίζονται τέλος στην εποχή του φθηνού χρήματος και, ενδεχομένως, πιο επιθετικές κινήσεις από την πλευρά των κεντρικών τραπεζών.Είναι όμως δικαιολογημένοι οι φόβοι των επενδυτών; Είναι, πράγματι, τόσο μεγάλη η άνοδος του πληθωρισμού που να προαναγγέλλει μια νέα εποχή υψηλών επιτοκίων στον ανεπτυγμένο κόσμο; Στην Αμερική, η Ομοσπονδιακή Κεντρική Τράπεζα (Φέντεραλ Ριζέρβ) κινείται ήδη προς αυτήν την κατεύθυνση.Στην Ευρωζώνη, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα προετοιμάζεται για τίτλους τέλους στην ποσοτική χαλάρωση, έχει όμως επανειλημμένως τονίσει ότι τα επιτόκια θα παραμείνουν χαμηλά για μεγάλο διάστημα. Και στην Ιαπωνία, μπορεί οι συντονισμένες προσπάθειες κυβέρνησης και νομισματικών αρχών να έχουν νικήσει το «τέρας» του αποπληθωρισμού, αργεί όμως ακόμη η εποχή της επαναφοράς των επιτοκίων.Στις ΗΠΑ, το ΑΕΠ αναπτύχθηκε 2,6% τους τρεις τελευταίους μήνες του 2017 και για το 2018 οι προοπτικές είναι ακόμη πιο λαμπρές, χάρη στην ώθηση από τα δημοσιονομικά μέτρα της κυβέρνησης Τραμπ -με φοροελαφρύνσεις 1,5 τρισ. δολαρίων και αυξήσεις δαπανών κατά 300 δισ. δολάρια.Με την αμερικανική οικονομία να πατάει «γκάζι», συν την άνοδο των ενεργειακών τιμών, δημιουργούνται οι προϋποθέσεις για ταχύτερη αύξηση των τιμών καταναλωτή. Ο υψηλός πληθωρισμός -όπως έδειξαν και τα τελευταία στοιχεία για αύξηση 2,1% των τιμών καταναλωτή στις ΗΠΑ τον Ιανουάριο- προοιωνίζεται περισσότερες και πιο επιθετικές αυξήσεις επιτοκίων από τη Fed.Στην άλλη πλευρά του Ατλαντικού, η οικονομία της Ευρωζώνης αναπτύσσεται με τους ταχύτερους ρυθμούς δεκαετίας, ενώ στη Γερμανία -τη μεγαλύτερη οικονομία της «οικογένειας» του ευρώ- ο νέος κυβερνητικός συνασπισμός προετοιμάζεται για αύξηση των κρατικών δαπανών.Η εύρωστη ανάπτυξη και οι προβλέψεις για άνοδο του πληθωρισμού στο 1,5% φέτος και στο 1,7% το 2019, προσεγγίζοντας τον στόχο 2%, εντείνουν τις πιέσεις προς την ΕΚΤ για στροφή προς την ομαλοποίηση της νομισματικής πολιτικής και, σε επόμενο στάδιο, αύξηση του κόστους δανεισμού.Ιστορική αναδρομήΑς ανατρέξουμε στις συνθήκες που επικρατούσαν προ της πιστωτικής κρίσης και κυρίως στα επίπεδα του πληθωρισμού και επιτοκίων στις μεγάλες οικονομίες.Στην Αμερική, η Φέντεραλ Ριζέρβ προτιμά να διατηρεί το βασικό επιτόκιο (fed funds rate) μεταξύ 2% και 5%, κρίνοντας ότι είναι το κατάλληλο εύρος για υγιείς οικονομικές συνθήκες, δηλαδή όταν το ΑΕΠ αναπτύσσεται με ρυθμούς 2%-3% ετησίως και οι τιμές καταναλωτή αυξάνονται κοντά στον στόχο 2% της Fed. Έναν χρόνο πριν από την έναρξη της πιστωτικής κρίσης, το 2006, η αμερικανική οικονομία «έτρεχε» με ταχύτητα 2,7% και ο πληθωρισμός ήταν στο 3,2%, πάνω από τον στόχο. Εκείνη η χρονιά, η Fed είχε προβεί σε τέσσερις αυξήσεις επιτοκίων από 25 μονάδες βάσης, ώστε να αποθερμάνει τη φούσκα στην κτηματαγορά. Τον Ιανουάριο αύξησε το επιτόκιο στο 4,5% από 4,25%.Ακολούθησαν αυξήσεις τον Μάρτιο, τον Μάιο και τον Ιούνιο, με το επιτόκιο στο 5,25%. Το 2007, όταν άρχισαν να γίνονται ορατά τα πρώτα σημάδια της κρίσης, με κατρακύλα στις τιμές κατοικιών και άνοδο του διατραπεζικού επιτοκίου Libor -σε μια ένδειξη πιστωτικής ασφυξίας-, η Fed παρενέβη μειώνοντας μέσα σε έναν χρόνο τα επιτόκια κατά 100 μονάδες βάσης, επαναφέροντάς τα στο 4,25%. Η Ομοσπονδιακή Τράπεζα ακολούθησε τακτική χαλάρωσης, παρότι ο πληθωρισμός είχε ξεπεράσει το 3% και η οικονομία είχε κατεβάσει ταχύτητα στο 1,8%.Την επόμενη χρονιά, που σημαδεύθηκε με την κατάρρευση της Lehman Brothers και την κορύφωση της πιστωτικής κρίσης, η Fed μείωσε το κόστος δανεισμού σχεδόν στο μηδέν (0,25%) στη δέκατη επιτοκιακή μείωση μέσα σε λιγότερους από 12 μήνες και σε ιστορικά χαμηλά επίπεδα.Η οικονομία εισήλθε σε ύφεση και αποπληθωρισμό, με αρνητική πορεία των τιμών καταναλωτή. Η Fed διατήρησε τα επιτόκια σε ιστορικό ναδίρ έως και τον Δεκέμβριο του 2015, εγκαινιάζοντας τότε νέο κύκλο αυστηρότερης νομισματικής πολιτικής, με αύξηση κατά 25 μονάδες βάσης, στο 0,5%.Ακολούθησε μία ακόμη τον Δεκέμβριο του 2016 κατά 25 μονάδες βάσης και τρεις στη διάρκεια του 2017, με το βασικό επιτόκιο στις ΗΠΑ να ανέρχεται πλέον στο 1,5% και τον πληθωρισμό στο 2,1%, με πρόβλεψη για άνοδο στο 2,6% το 2019.Η ίδια η Fed έχει σηματοδοτήσει τρεις τουλάχιστον αυξήσεις κατά 25 μονάδες βάσης φέτος. Εφόσον πραγματοποιηθούν, το επίσημο επιτόκιο στις ΗΠΑ θα ανέλθει στο 2,25%.Στην Ευρώπη, οι κεντρικές τράπεζες οδεύουν στον δρόμο που χάραξε η Fed, αλλά με πολύ πιο αργούς ρυθμούς.Στη διετία πριν από την κορύφωση της κρίσης, ο πληθωρισμός στη Ζώνη του Ευρώ ξεπερνούσε τον στόχο 2% της ΕΚΤ και το βασικό επιτόκιο (refinancing rate) ήταν το 2006 στο 4,25%. Τον Οκτώβριο του 2008 η ΕΚΤ συμμετείχε με τις υπόλοιπες μεγάλες κεντρικές τράπεζες στις συντονισμένες προσπάθειες στήριξης της οικονομίας και του χρηματοπιστωτικού συστήματος, μειώνοντας το επιτόκιο κατά 50 μονάδες βάσης, στο 3,75%.Τα επόμενα χρόνια ακολούθησαν διαδοχικές μειώσεις, καθώς η Ευρωζώνη βυθιζόταν στην κρίση χρέους και ο μέσος ετήσιος πληθωρισμός από 3,30% το 2008 έφθασε το 0% το 2015, ενώ τους τρεις πρώτους μήνες και τον Σεπτέμβριο εκείνης της χρονιάς οι τιμές καταναλωτή είχαν αρνητικά πρόσημα (-0,6, -0,3, -0,1 και -0,1 αντιστοίχως). Μεσούσης της κρίσης χρέους και με ορατό τον κίνδυνο του αποπληθωρισμού, η ΕΚΤ μηδένισε το βασικό επιτόκιο (στη συνεδρίαση Μαρτίου 2016), ενώ τον Μάρτιο του 2015 εγκαινίασε το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης.Έκτοτε, το κόστος δανεισμού στη Ζώνη του Ευρώ παραμένει μηδενικό.Η οικονομία έχει γυρίσει σελίδα, με ρυθμούς ανάπτυξης 2,4% το 2017, ενώ για φέτος η ΕΚΤ αναμένει ανάπτυξη 2,3% και 1,9% για το 2019. Παρά την ισχυρή ανάπτυξη, ο πληθωρισμός αναμένεται στο 1,4% φέτος, απέχοντας σημαντικά από τον στόχο 2% της κεντρικής τράπεζας.Για το προσεχές διάστημα, οι αναλυτές δεν προβλέπουν μεταβολές στο βασικό επιτόκιο της ΕΚΤ. Εξάλλου, ο ίδιος ο πρόεδρος Ντράγκι, στη συνεδρίαση του Ιανουαρίου, επανέλαβε ότι η ΕΚΤ θα διατηρήσει τα μέτρα στήριξης για όσον καιρό χρειάζεται, τονίζοντας ότι «είναι πολύ ελάχιστες οι πιθανότητες» για κάποια επιτοκιακή κίνηση εντός του έτους.Τα διδάγματα δύο δεκαετιών αποπληθωρισμού στην ΙαπωνίαΧαρακτηριστικό παράδειγμα αποπληθωρισμού είναι η Ιαπωνία, η οποία, αφού πέρασε δύο μεγάλες περιόδους ύφεσης στη διάρκεια των τελευταίων 50 ετών (την πετρελαϊκή κρίση του 1973 και το χρηματιστηριακό κραχ που πυροδοτήθηκε από την έκρηξη της φούσκας στο real estate τη δεκαετία του ‘90), επέδειξε αντοχές στη χρηματοπιστωτική κρίση του 2007-09.Η ιαπωνική οικονομία πλήττεται εδώ και δύο δεκαετίες από αποπληθωρισμό, με χαρακτηριστικό την κλιμακούμενη μείωση των τιμών, που υπονομεύει τα εταιρικά έσοδα, αφού εμποδίζει τις επιχειρήσεις να αυξήσουν τους μισθούς και να επενδύσουν σε νέα προγράμματα, τη γήρανση του πληθυσμού (έως το 2020 υπολογίζεται ότι η χώρα θα χάνει 600.000 κατοίκους) και το υπερβολικά μεγάλο δημόσιο χρέος, που αναλογικά είναι το χειρότερο μεταξύ των πλέον ανεπτυγμένων χωρών του πλανήτη με την αναλογία χρέους/ΑΕΠ στο 220%.Στη διάρκεια της τελευταίας δεκαετίας ο πληθωρισμός παρέμεινε σε εξαιρετικά χαμηλά επίπεδα, πολύ πιο κάτω από τον στόχο 2% της ιαπωνικής κεντρικής τράπεζας, με εξαίρεση το 2014 όταν άγγιξε ετήσιο μέσο όρο 2,7%, υψηλό τριών δεκαετιών, εξέλιξη που πυροδοτήθηκε σε μεγάλο βαθμό από την απόφαση της ιαπωνικής κυβέρνησης να αυξήσει τον φόρο κατανάλωσης.Η φορολογική αυτή αύξηση θεωρήθηκε άκρως αναγκαία για τη συρρίκνωση του τεράστιου ιαπωνικού χρέους, ενώ την ίδια στιγμή η κυβέρνηση έκρινε απαραίτητο ότι για να συγκρατηθεί η αύξηση του χρέους θα έπρεπε να τονωθούν οι δαπάνες.Για τον λόγο αυτό και η κεντρική τράπεζα της Ιαπωνίας αποφάσισε να μειώσει το επιτόκιό της σε αρνητικό επίπεδο, ούτως ώστε να ευνοήσει την κατανάλωση.Το 2007, όταν ξέσπασε η διεθνής χρηματοπιστωτική κρίση, ο πληθωρισμός στην Ιαπωνία κυμαινόταν στο χαμηλό μέσο όρο του 0,06% με το βασικό επιτόκιο της κεντρικής τράπεζας της χώρας στο 0,500%, αφού είχε αυξηθεί από το 0,250% που ήταν τον Ιούλιο του 2006. Από τον Μάρτιο του 2001 έως το Φεβρουάριο του 2007 το βασικό επιτόκιο αυξήθηκε από το μηδέν στο 0,500%, σε μία προσπάθεια να τονωθούν οι καταναλωτικές δαπάνες. Ο χαμηλός πληθωρισμός ανάγκασε την κεντρική τράπεζα να μειώσει το επιτόκιο ξανά στο 0,300% στις αρχές του 2008, για να προβεί σε ακόμη μία μείωση στα τέλη του ιδίου έτους, διαμορφώνοντάς το στο 0,100%, σε μία ύστατη προσπάθεια να αντιμετωπιστεί και ο αντίκτυπος από τη διεθνή χρηματοπιστωτική κρίση.Το 2009 ο πληθωρισμός επέστρεψε σε αρνητικό έδαφος, με μέσο όρο -1,34%, παραμένοντας κάτω από το μηδέν έως το 2012.Τον Οκτώβριο του 2010 η κεντρική τράπεζα μείωσε εκ νέου το επιτόκιο αυτή τη φορά σε μηδενικό έδαφος, όπου και παρέμεινε στο σημείο αυτό έως τον Φεβρουάριο του 2016. Τότε, η κεντρική τράπεζα προέβη στην απρόσμενη κίνηση να υιοθετήσει αρνητικό επιτόκιο, στο -0,100%, σε μία προσπάθεια να τονώσει τον δανεισμό και τις επενδύσεις, επίπεδο στο οποίο παραμένει έως σήμερα και αναμένεται να διατηρηθεί έως τα τέλη του 2019.Με δεδομένο όμως ότι ο πληθωρισμός, παρά τις επιτοκιακές μειώσεις, παρέμεινε εξασθενημένος (στο 0,80% το 2015, στο -0,12% το 2016 και στο 0,47% πέρυσι), η κεντρική τράπεζα συνέχισε τα μέτρα νομισματικής στήριξης που εισήγαγε για πρώτη φορά το 2013 στο πλαίσιο της πολιτικής Αμπενόμικς, όπως χαρακτηριστικά ονομάστηκε από τον Ιάπωνα πρωθυπουργό Σίντζο Άμπε.Υπό τον διοικητή Χαρουχίκο Κουρόντα, η κεντρική τράπεζα προέβη σε έναν πρώτο γύρο ποσοτικής χαλάρωσης το 2013, που διπλασίασε τον ισολογισμό της.Τρία χρόνια αργότερα προχώρησε σε δεύτερο γύρο, με ανοικτή ημερομηνία, με ετήσιες αγορές αξίας 660 δισ. δολαρίων με την προοπτική να συνεχιστεί έως ότου ο πληθωρισμός φθάσει τον στόχο 2% της κεντρικής τράπεζας.Το εύρος των μέτρων αυτών είναι άνευ προηγουμένου: η αξία του ενεργητικού που βρίσκεται στα «χέρια» της κεντρικής τράπεζας της Ιαπωνίας έχει υπερβεί το 70% του ιαπωνικού ΑΕΠ, τη στιγμή που η αναλογία αυτή στην αμερικανική Φέντεραλ Ριζέρβ και στην ΕΚΤ της Ευρωζώνης είναι μικρότερη του 25%.Των Αγγελικής Κοτσοβού και Έφης Τριήρη